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央行两大关键信号!关注物价通胀不确定性 提示激进加杠杆风险

2019-09-06 点击:1560
在一定程度上,对于银行间业务的不受监管的发展,这些因素的相对紧缩和市场利率的更明显的分层是打破市场参与者的表现的。同行加强后的风险意识,加强市场风险定价。机制,限制机构过度扩张的冲动,符合金融供给方结构改革的总体方向。

因此,有必要避免市场恐慌引起的“一刀切”的非理性收缩,以及让各类金融机构要减少对同业业务的过度依赖,不能再走同业过度扩张和忽视风险管理的老路,做好自身流动性管理工作。

什么是“同业过度扩张和忽视风险管理的老路”?我们认为,2014 - 2016年所有金融机构都充分杠杆化,主动负债导致“资产短缺”,依靠货币市场基金进行银行间闲置和债券投资,市场一致性“增加杠杆,增加持续时间,减少资格“忽略投资风险,只追求利益。

近期债市对货币宽松加码的预期十分强烈,加杠杆、加久期的行为较为普遍。如果后续流动性出现波动,这些过度激进的投资行为将面临巨大的流动性风险。

四、宽信用的发力点在哪里?

二季度报告提出,引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资。这一点直接解决了“制造业投资和私人投资增长放缓”的问题,也反映了政治局会议的精神。

在降低实体经济融资成本和“一轨两轨”方面,第二季度报告的新表述为“更好地发挥贷款市场报价利率LPR在实际利率形成中的引导作用”,第一季度报告是“提高市场利率”形成,调控和传播机制进一步解除阻碍。利率传导,特别是中央银行政策利率转换为信贷利率。“

我们认为,这表明央行关注到了当前LPR与贷款加权利率脱钩的问题。当银行为贷款定价时,它指的是综合的FTP成本。在银行的FTP结构中,货币市场利率只占一小部分。在主要投资于金融市场的金融市场部门等少数行业中,资本成本评估主要是指货币市场利率;但对于信贷部门而言,FTP是加权平均的概念,一般存款的权重可能更大。因此,央行可能希望银行在进行贷款定价时,更多的考虑LPR当然,这需要进行一系列调整,包括内部银行调整和监管指标系统的调整。

我们在《“双轨脱钩”的真相:指望下调LPR降低实体融资成本是缘木求鱼!!》等文章中指出,2015年之前,LPR和贷款利率高度相关,2016年后,他们走出了独立。 LPR处于历史低位,与2016年初极度宽松的货币政策期相对应,基本没有下调空间。 2016年后,贷款利率偏离LPR,两者之间的利率差异扩大,反映了信用风险溢价的增加。

降低实体经济融资成本的关键不在于LPR利率与OMO,货币市场和MLF利率之间的联系,而在于如何实现LPR利率与贷款利率之间的联系。LPR和贷款利率脱钩的情况下,首先要做的是实现LPR和贷款利率的并轨,而不是降低LPR(或者降息)。降低LPR的性质仍然是降低无风险利率的一种方式,当前问题的关键是风险溢价。

五、如何理解“引导市场利率下行”和“货币市场利率保持平稳”?

在总结第二季度货币政策操作时,央行表示:第二季度,灵活运用存款准备金率,中期贷款工具,常设贷款工具,公开市场操作等货币政策工具维持合理的流动性。引导市场利率整体,疏通货币市场利率对信贷利率的转移,缓解利率限制。同时,它还表示银行体系的流动性合理,货币市场的利率保持稳定。央行的短期政策利率和货币市场利率保持稳定,有利于稳定市场预期,促进央行政策利率传导,降低实体经济特别是小微企业的融资成本。

由此可知,央行货币政策的重点是在保持货币市场利率基本稳定的基础上疏通货币政策传导机制,推进“两轨合一轨”,降低小微和民营企业融资的风险溢价,最终有效降低小微企业和民营企业的融资实际利率。

降低小微企业融资成本依然任重道远。6月份,贷款加权平均利率为5.66%,较3月份下降0.03个百分点,但仍高于2018年底的水平。此外,政策层需要增加中长期贷款融资和增加信贷融资。此类融资的利率一般高于短期贷款,票据融资和抵押贷款融资的利率。

六、总闸门、不搞“大水漫灌”、结构性去杠杆:还是熟悉的味道

在“下一阶段政策思路”部分,二季度报告提出:把好货币供给总闸门,不搞“大水漫灌”,这与一季度报告是相同的。该表述依然保留,且全文只字未提降息,表明货币政策并没有大放水的意图。

因此央行提出,要运用好定向降准、定向中期借贷便利、再贷款、再贴现等多种货币政策工具,创新和丰富货币政策工具组合,发挥结构性货币政策工具精准滴灌的作用。中央政府“外部展示”的政策工具主要是结构性工具。目标也是实现结构化和广泛信贷的目标。增加信贷额度,增加制造业和私营小微企业融资,增加中长期融资,降低实体经济融资成本等。

7月,政治局会议不再提高杠杆率。市场认为稳定的增长目标压倒了反风险目标。但从二季度货币政策执行报告来看,央行依然表示要“有序推进结构性去杠杆”,说明防风险依然重要。当然,de-leverage现在有了新的含义。 2018年是实体经济去杠杆化的阶段。 2019年4月至5月是杠杆率合理上涨的压力。目前的政策更加理性,符合中国的现实,不是为了去杠杆化和去杠杆化,而是为了高质量的发展,即“坚持促进高质量的发展,防范和减轻风险”。

七、CPI创出5年半以来除唯一异常点的新高,央行持续关注物价不确定性

一季度报告和二季度报告都提到“物价形势总体较为稳定,不确定因素有所增加”。剔除2018年2月的异常值(春节因素)后,7月CPI同比增速创下2013年12月以来的新高。

近期物价上涨压力已经引起监管层的高度重视。易纲总裁最近表示,“5月和6月的CPI已达到2.7%,因此目前的利率水平是合适的。”而在7月份,CPI进一步飙升至2.8%。货币政策是否仍会对这一趋势放松?

7月,政治局会议提出“保证市场供应和基本价格稳定”,这是比较少见的。

此外,自7月以来,人民币兑美元汇率的波动性有所增加,且出现温和贬值。人民币汇率的贬值将通过提高进出产品的价格来带来投入通胀,也将成为影响价格的边际数量。

由于通胀存在不确定性,CPI处于高位的时间可能比市场预期更长,同时四季度进入低基数区间后,CPI破3的可能性很高,货币政策宽松受到显著制约。

至于市场炒作的“PPI通缩论”,我们认为并不成立。PPI目前的同比增长率几乎完全归因于基数效应。这并不意味着工业品价格下跌,也不意味着PPI的增长率已形成长期下降趋势。从11月开始,随着PPI进入低基准期,PPI将继续同比上升,并将在2020年1月上涨至0%以上。

八、更好地发挥“自动稳定器”的作用,汇率的市场波动弹性加大

第二季度报告指出,今年上半年,人民币对美元汇率中间价的年化波动率继续保持灵活,为3.27,并在调控宏观经济和国际收支方面发挥了作用。自动稳定器“。

接下来,要继续保持人民币汇率弹性,发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用。必要时加强宏观审慎管理,稳定市场预期,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

我们认为,以市场为导向的汇率波动有利于维持外汇市场的稳定。如果汇率制度僵化并且被认为保持不合理的高估,市场将产生长期贬值预期,引发投机套利,并且每个人都倾向于持有外汇而非本币,增加资本外流压力。基于市场的汇率决策机制有利于国际收支的平衡和外汇储备的稳定。

同时,在内外部形势的变化下,人民币汇率市场化适度贬值有利于重塑外贸竞争力,对冲出口压力,促进进出口平衡。

从中美经济基本面来看,人民币汇率难以出现趋势性贬值。但随着人民币汇率市场化程度的加深,汇率的市场波动弹性将明显加大。央行表示“必要时应加强宏观审慎管理”(第一季度报告中没有“必要时”),这意味着对人民币汇率正常波动的容忍度只有当市场预期不合理时才会上涨(例如趋势监管将在市场稳定时进行。

在汇率更好地发挥自动稳定器作用之后,实际上降低了货币政策全面宽松逆周期调节的必要性,特别是在当前中国经济韧性仍强、通胀压力为近年高位、抑制房价上涨态度明确的背景下,这与保持定力、以我为主、结构性货币政策的整体思路是一致的。

结论:

央行明确回答了如何应对全球经济下行,以及主要央行转向宽松。中国货币政策不会简单跟随外围央行转向货币宽松(“短跑”),而是要考虑到全球经济中低速增长的长期性,为未来可能出现的潜在风险预留政策空间(“中长跑”)。

中央银行仍然保留“向一般大门提供良好资金,而不是”大洪水“,有序推进结构性去杠杆”,这与当前的市场预期完全相悖,而与央行反复强调的保持定力、以我为主是一致的。

与当前市场普遍预期中国央行会跟随美联储降息不同,二季度报告中全文未提及任何关于降息、全面降准等全面宽松的意向或安排,而是继续强调使用结构性货币政策工具。

央行罕见表示,让各类金融机构要减少对同业业务的过度依赖,不能再走同业过度扩张和忽视风险管理的老路,做好自身流动性管理工作,表明2016年那样的金融体系依赖同业加杠杆并非央行希望看到的。

由于通胀存在不确定性,CPI处于高位的时间可能比市场预期更长,同时四季度进入低基数区间后,CPI破3的可能性很高,货币政策宽松受到显著制约。央行跟着其他国家央行降息(短跑),可能赢得了一时,但是四季度中国通胀回升破3,中国央行将处于前所未有的尴尬境地。

央行表示,更好地发挥贷款市场报价利率LPR在实际利率形成中的引导作用表明央行已经意识到目前的关键问题是LPR和贷款利率的脱钩,有必要加强LPR对贷款利率的作用,而不是降低LPR(或者降息)。

在汇率更好地发挥自动稳定器作用之后,实际上降低了货币政策全面宽松逆周期调节的必要性,特别是在中国目前经济复苏力度强劲的背景下,近年来通胀压力较大,且抑制房价的态度明显,这也与保持定力、以我为主、结构性货币政策的整体思路是一致的。

(本文是作者的个人意见,并不代表组织的立场)

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